事業会社に売るか、ファンドに売るか｜買い手のタイプで変わる価格・経営・従業員・売却後の関わり方

会社の売却を考えるとき、「どんな相手に売るか」は価格と同じくらい重要です。買い手は大きく、同業や取引先などの事業会社と、投資家から集めた資金で会社を買う投資ファンドに分かれます。同じ会社でも、どちらに売るかによって、価格の決まり方、売却後の経営、従業員の扱い、社長の関わり方が変わります。

この記事では、事業会社に売る場合とファンドに売る場合の違いを整理し、自社に合う買い手の選び方を解説します。どちらが正解ということはなく、社長が売却後に何を大切にしたいかで答えは変わります。

事業会社とファンドの違い

もちろん、これは一般的な傾向です。事業会社でも買収した会社の独立性を尊重するところはありますし、ファンドでも外部から経営者を招くところがあります。個別の買い手の方針を確認することが前提です。

投資ファンドの仕組み

投資ファンドは、一般に、運営会社（GP：無限責任組合員）が金融機関や事業会社などの投資家（LP：有限責任組合員）から資金を集め、投資事業有限責任組合などの形で会社に投資します。投資した会社の価値を高め、株式の売却などで回収した資金を投資家に分配する仕組みです。

国も、事業承継の担い手としてファンドを後押ししています。独立行政法人中小企業基盤整備機構（中小機構）の資料によると、中小機構は1998年度にファンド出資事業を始め、2022年度末までに361本のファンドに6,333億円の出資約束を行っています。出資は原則としてファンド総額の50%以内とされ、ベンチャー型、事業承継型、再生型を3本柱としています（中小機構「中小機構のファンド出資事業における体制・審査・モニタリングについて」2023年11月）。中小企業の事業承継を対象にしたファンドは、中小企業にとっても身近な買い手になりつつあります。

価格の違い：シナジーか、単体の利益か

事業会社はシナジーを価格に織り込める

事業会社が会社を買うと、売上を伸ばしたり（販路の拡大、商品の相互販売）、費用を減らしたり（仕入の共同化、拠点の統合）できることがあります。この相乗効果（シナジー）の一部を価格に上乗せできるため、事業会社は単体の価値より高い価格を出せることがあります。中小M&Aガイドラインも、M&Aの過程でシナジーが想定以上に見込めることがわかった場合に、譲り受け側の予算が増額される場合があることに触れています。

ただし、シナジーは買い手の側で生まれるものです。どこまで価格に反映するかは交渉次第で、買い手は「自分たちの努力で生む価値」として、売り手にすべて払うことはしません。

ファンドは「何年で、いくらで売れるか」から逆算する

ファンドは、買った会社を将来いくらで売れるか、その間にどれだけ利益を上げ、借入を返せるかから、払える価格を逆算するのが一般的です。会社単体の正常な利益（正常EBITDA）が価格の基礎になり、利益が安定しているほど、評価は高くなりやすくなります。

中小企業庁の公表データ（2024年度、株式譲渡の譲渡側1,987件）では、事業価値をEBITDAで割った倍率の中央値は7.3倍、真ん中の半数は3.6倍から15.5倍に分布しています（中小企業M&Aは正常EBITDAの何倍で取引されるか）。どちらの買い手でも、倍率は個別の事情で大きく変わります。

ファンドの借入（LBO）と財務への影響

ファンドが会社を買うとき、ファンドの資金に加えて、買収した会社の利益で返すことを前提にした借入を使うことがあります。これをLBO（レバレッジド・バイアウト）と呼びます。買収のための会社（SPC）が借入をして株式を買い、その後、対象会社と合併するなどして、対象会社の利益で返済する形が典型です。

LBOでは、売却後の会社が大きな借入を抱えることになります。著書のモデルでは、債務償還年数を「（借入金−現預金）÷（経常利益＋減価償却費−法人税等）」で計算し、10年以内を健全の目安としていますが、LBO直後はこの数字が大きくなりやすく、景気が悪化したときの余力は小さくなります。従業員や取引先から見ると、「会社が借金を背負った」と映ることもあります。

LBOの仕組みは融資を使ったM&A（LBO・SPC）の仕組みとLBOはどの規模から使うものかで詳しく解説しています。

売却後の経営と従業員

事業会社：統合が進む

事業会社に売ると、買い手のグループの一員として、システム、人事制度、取引条件などの統合が進みます。買い手の販路や信用力を使えるようになり、従業員にとっても待遇の改善やキャリアの広がりにつながることがあります。中小M&Aガイドラインの参考資料にも、譲り受け側が全従業員にヒアリングを行い、M&Aを機に人事制度や働き方を見直して待遇を改善した事例が紹介されています。

一方で、拠点や部門の重複があれば、配置転換や統廃合が行われることもあります。社名や取引先との関係が変わることもあります。統合の進め方は買収後の統合（PMI）で失敗しないためにをご覧ください。

ファンド：経営陣を残して強化する

ファンドは自ら事業を運営するわけではないため、既存の経営陣や幹部に経営を続けてもらうことを望むケースが多くあります。そのうえで、管理部門の整備、月次決算の早期化、営業の仕組みづくりなど、経営の「型」を入れて会社の価値を高めようとします。社名やブランドは維持されることが多く、従業員から見た変化は事業会社への売却より小さいこともあります。

その代わり、業績の目標と、その達成状況の報告が求められます。社長が残る場合は、役割、報酬、任期、目標、株式を再出資する機会などを契約で決めます。売却後の関わり方は売却後、オーナーは会社に残るのか、幹部の引き留め方は売却時に幹部・キーマンをどう引き留めるかで取り上げます。

再売却（エグジット）をどう考えるか

ファンドに売る場合に必ず確認したいのが、数年後の再売却です。ファンドは投資家に資金を返す必要があるため、一定期間の後に、事業会社や別のファンドへの売却、株式上場などで株式を手放すのが一般的です。

• 再売却の時期と、想定する売却先の方針を聞いておく
• 経営陣が再出資した場合、再売却時にその株式がどう扱われるかを契約で確認する
• 従業員の雇用や処遇について、再売却の際にも配慮する方針があるかを聞く

再売却は悪いことではありません。会社の価値が高まった状態で、より大きな事業会社のグループに入ることで、会社がさらに成長することもあります。大切なのは、売り手として何を約束してもらいたいかを明確にしておくことです。

税金と契約の違い

株式を売るなら、事業会社に売ってもファンドに売っても、個人株主の譲渡益に対する税金（20.315%の申告分離課税が基本）は同じです（個人株主が株式を売ったときの税金）。違いが出やすいのは、契約の条件と代金の受け取り方です。

社長が売却代金の一部をファンドの買収会社に再出資する場合、その部分は将来の再売却まで現金になりません。手取りの時期と金額を試算しておく必要があります。表明保証は株式譲渡契約の要点、表明保証保険はM&A保険（表明保証保険）とはで解説しています。

自社に合う買い手の選び方

迷うときは、事業会社とファンドの両方に声をかけ、同じ期限で条件を出してもらって比べる方法もあります（入札方式で売るメリット・デメリット）。

銀行との関係も確認する

売却後、会社の取引銀行との関係も変わります。事業会社の傘下に入れば、買い手グループの信用力で融資を受けやすくなることがあります。ファンドがLBOを使う場合は、買収資金を出す金融機関が新たに加わり、既存の借入を借り換えることもあります。いずれの場合も、売り手の経営者保証がクロージング時に外れるかは必ず確認してください（M&Aで経営者保証を外すための実務）。

まとめ

• 事業会社はシナジーを価格に織り込めることがあり、売却後は買い手のグループに統合される
• ファンドは会社単体の利益と将来の売却価格から価格を考えることが多く、経営陣を残して価値を高め、数年後の再売却などを前提とするのが一般的
• ファンドがLBOを使う場合は、売却後の会社の借入の負担と返済計画、経営者保証の解除を確認する
• 中小機構もファンド出資事業で事業承継型のファンドを後押ししており、ファンドは中小企業にとっても身近な買い手になりつつある
• どちらが正解ということはない。早く引退したいか、経営を続けたいか、何を残したいかで、合う買い手は変わる

クレフティでは、公認会計士・税理士の三浦孝友が大手FASで金融機関を中心にFA・財務DD・バリュエーションに携わり、上場企業の投資戦略室でM&Aの会計税務の検証も経験しています。事業承継・M&A支援では、事業会社とファンドの提示条件の比較、再出資を含めた手取り額の試算、契約書のセカンドオピニオンをご相談いただけます。初回のご相談は無料で、担当者がお話を伺います。